19 12 2008

Kan kapitalismen reddes fra sig selv? (1): Den kommende krise og hvorfor den bliver svær at undgå.

De globale ubalancer og boblerne i kredit og boligmarkederne, der har været undervejs gennem det seneste årti, er blevet bemærket af mange, og der også mange der har påpeget, at det var en udvikling der ikke kunne fortsætte i det længere løb. Men som det ofte sker, så kom sammenbruddet på en måde, der var en overraskelse for de fleste.

Lad os kort opsummere de velkendte kendsgerninger:

Ubalancerne: USA - og i mindre grad andre lande (som England) – har gennem det seneste årti levet over evne. Det har givet sig udslag i et svimlende underskud på betalingsbalancen og en stigende forgældelse af den offentlige sektor. Disse underskud er hovedsagelig blevet finansieret af de asiatiske lande, især Kina, der har kørt med store overskud på deres betalingsbalancer og har købt massivt ind af amerikanske statsobligationer. I lyset af disse voksende problemer har den økonomiske politik i USA været forbavsende nonchalant. Til trods for de grænseløse underskud har Bush-regeringen nedsat skatterne, engageret sig i kostbare krige og konstant øget forsvarsbudgettet. Det private forbrug er blevet øget ved let adgang til billige lån, ofte med sikkerhed i urealistisk oppustede ejendomspriser. Det, der måske er mere overraskende, er, at folk, som man ellers ville anse for rimeligt fornuftige, har villet forklare os, at dette var helt normalt og ikke spor risikabelt. Et ofte anvendt argument var, at den amerikanske økonomi var så innovativ, produktiv og rentabel, at den fungerede som en magnet på resten af verden, og dermed tiltrak udenlandsk kapital. Per definition, så skal det give sig udslag i betalingsbalanceunderskud, men det er et sundhedstegn. Og med hensyn til underskuddet på statsfinanserne, så ville dette rette sig selv, da en lang periode med økonomisk vækst automatisk ville øge skatteindtægterne.

Boblerne: Der har været mange økonomiske bobler i løbet af det sidste årti, holdt i gang af urealistiske forventninger og let adgang til billige lån. De vigtigste økonomiske bobler har været på aktiemarkedet og boligmarkedet, men også forbrugerkreditten er vokset ud over alle grænser. Bobler indebærer, at der ikke længere er en sammenhæng mellem priserne og de aktiver, der ligger til grund, men at priserne bliver holdt oppe af forventninger om yderligere prisstigninger. På aktiemarkedet kan man måle dette ved forholdet mellem aktiernes pris og virksomhedens indtjening (eller alternativt værdien af dens aktiver), og på boligmarkedet på forholdet mellem hvad boligen koster, og hvad køberne tjener (eller alternativt hvad det koster at bygge en ny bolig). Det er nu flere år siden, at der er ophørt med at være noget rimeligt forhold mellem disse størrelser i mange lande, blandt disse USA, men også i lande som Danmark, England og Spanien. Hvis nogen er i tvivl, så se på boligpriserne i omegnen af London eller København, og det er indlysende, at de er ude af rækkevidde for almindelige lønmodtagere, med mindre de kommer med en solid kapitalgevinst fra salget af deres tidligere bolig.

Det er altid vanskeligt at sige, præcis hvornår en boble vil briste. Så længe der er tillid til, at priserne vil fortsætte med at stige i det uendelige, så kan boblerne fortsætte. Normalt vil en eller anden udefra kommende begivenhed gøre det klart, at boblerne bygger på urealistiske forventninger, og så brister de. Denne udefra kommende begivenhed kom (noget uventet) i midten af 2007 i form af en krise for amerikanske yderligt liggende boliglån (såkaldte ”sub-prime loans”, dvs. anden klasses lån), som var blevet videresolgt til godtroende investorer verden over (mere om dette i en senere artikel). Og så kan det ellers være, at boblen bristede. Det skal dog huskes, at vi endnu er midt i denne proces, og at boligpriserne endnu langtfra har nået bunden, i det mindste i nogle lande (som England, Spanien og Danmark), mens der i f.eks. Tyskland ikke har været nogen boligboble.

Når bobler brister, sker der en dramatisk reduktion af reelle og tilsyneladende formuer. Folk, der troede de var rige, finder ud af, at det er de vist ikke alligevel, da værdien af deres bolig og deres aktier pludselig er blevet meget mindre værd. Det påvirker normalt folk, så de forbruger mindre, og når forbruget falder, falder produktionen og investeringerne, indkomsterne falder og dermed mindskes forbruget yderligere, osv. i en nedadgående spiral. Økonomien havner derfor i en situation med for lav efterspørgsel i forhold til produktionen, og dermed i en overproduktions (eller underforbrugs) krise. Det er den situation, vi er på vej ind i ved årsskiftet 2008-9.

Men den nuværende krise er skærpet af to andre fænomener: en uhørt krise i den finansielle sektor, der har ført til ligeledes uhørte (og ekstremt kostbare) indgreb for at undgå et totalt sammenbrud, og fortsatte store globale ubalancer.

Svaret fra regeringerne i de udviklede lande, hvor krisen har udgangspunkt, har været først at imødegå sammenbruddet i det finansielle system (ved at give bankerne ubegrænset adgang til kontanter fra centralbankerne og helt eller delvis at nationalisere de finansielle institutioner) og dernæst at forsøge at øge efterspørgslen for at undgå, at sammenbruddet breder sig til den reale (produktive) sektor. Spørgsmålet om, hvad der kan gøres ved de globale ubalancer, står imidlertid ubesvaret, og der er endnu ingen seriøs diskussion om, hvad der kan gøres for at reformere den finansielle sektor, så vi ikke får nye, lignende kriser i fremtiden.

Hvad er chancerne så for, at de politiske indgreb, vi er vidne til for tiden, vil have held til at afværge en dybere krise i de kommende år? Efter min opfattelse er de ikke store. Hovedårsagen er de globale ubalancer, men dette understreges yderligere af, at der formentlige også er nogle systemiske problemer, som vi ikke rigtigt har forstået (nogle beskedne overvejelser herom i en senere artikel).

Epicentret for den nuværende krise ligger i USA, hvor ubalancerne er mest udtalte (bortset fra nogle tredje verdens lande). Det meste synlige tegn på krisen er underskuddet på betalingsbalancen, altså at USAs eksport af varer og tjenesteydelser er meget mindre end importen, så underskuddet pt. er på omkring 7% af bruttonationalproduktet. Et underskud af dette omfang forbinder vi normalt med udviklingslande, ikke udviklede lande. Det er nu almindeligt at høre økonomer argumentere for, at her under globaliseringen er det gammeldags at se på betalingsbalanceunderskud som et problem. Amerikanske virksomheder og borgere har truffet den (angiveligt rationelle) beslutning at have det niveau for investeringer og forbrug, de nu engang har, og de finansielle markeder fungerer effektivt og sørger for, at de nødvendige ressourcer er til stede. Det har så godt nok ændret sig på det seneste. Strømmen af internationale kredit til de amerikanske virksomheder og forbrugere er pludselig tørret ud. De internationale investorer er dog stadig mere end villige til at låne pengene til den amerikanske stat ved at købe amerikanske statsobligationer, da de åbenbart endnu ikke frygter for statens evne til at betale tilbage (til trods for risikoen for at tilbagebetalingen vil ske i devaluerede amerikanske dollars).

Dette vil blive starten på en tilpasningsproces i den amerikanske økonomi, hvor den begynder at forbruge mindre og eksportere mere til verden udenfor. De amerikanske borgere kommer til at spænde livremmen ind, og da det medfører at både privat og offentligt forbrug reduceres, så skulle amerikanske virksomheder kunne bruge den ledige produktionskapacitet til at producere til de udenlandske markeder i stedet for til det lokale marked. For at gøre denne omstilling lettere vil det være nødvendigt med en billigere dollar, så det bliver lettere for de amerikanske virksomheder at konkurrere internationalt, og denne billigere dollar er allerede en realitet. Omstillingen bliver ikke specielt morsom for amerikanerne, men den skulle vel ikke være umulig? Det er en smertelig ”strukturtilpasning” som mange lande været igennem før, især mange udviklingslande.

For at give en ide om opgavens omfang: USA have et handelsunderskud på 700 milliarder dollars i 2007. Den samlede eksport vare på 1.645 dollars. Så for at skabe balance skal eksporten øges med 43% (eller importen skal mindskes med et tilsvarende beløb). Der er imidlertid et problem. Meget af den produktion, som de amerikanske forbrugere ikke længere kan eller vil købe, er ikke let at sælge uden for landets grænser (hvad med at prøve at sælge General Motors eller Fords usælgelig pick-ups i Europa?). Hvad det handler om er, at USA bliver nødt til at producere det, som der er international efterspørgsel efter, og det indebærer, at de sektorer, der ikke er international konkurrencedygtige, skal indskrænke, og at de, der er konkurrencedygtige, skal udvide.

Det betyder ikke, at det ikke er muligt at genoprette balancen i den amerikanske økonomi, men erfaringen siger os, at der ikke er nogen let og hurtig løsning. De fleste lande, der har været igennem den samme proces, har været igennem en længere periode med økonomisk krise og kostbare og tidskrævende omlægninger for at kunne opnå den nødvendige tilpasning.

Det er derfor vanskeligt at se, hvordan USA skal kunne undgå en længerevarende økonomisk krise. En stor krisepakke, der skal øge efterspørgslen ved at sænke skatterne og øge indkomsterne, er enten ineffektiv (efterspørgslen stiger ikke da befolkningen i stedet sparer pengene op, og den offentlige gæld går dramatisk i vejret), eller den virker, og så vil den blot forevige ubalancerne og øge den offentlige gæld på en måde der ikke er bæredygtig. Hvad man kan gøre, og som det vist også er Obama regeringens plan, er at øge de offentlige investeringer i infrastruktur for at afbøde noget af stigningen i arbejdsløsheden, og forbedre de sociale ydelser for at afbøde noget at den negative virkning på de fattigste. Men det vil ikke afværge den økonomiske krise, kun administrere den bedre.

Selvom det meste af Europa er anderledes (og bedre) stillet, er en recession også sandsynlig der. Som helhed har de europæiske lande nærmest balance på betalingsbalancen, underskuddet på de offentlige finanser er beskedent og krisen i banksektoren er kontrollerbart (med undtagelse af England, måske Schweiz og selvfølgelig Island). Dette dækker imidlertid over store forskelle mellem landene, hvor der er kraftige ubalancer i Portugal, Italien og Grækenland, og en bristende boble i byggeriet i Spanien. Mange lande har råderum til at føre en ekspansiv finanspolitik til at holde efterspørgslen oppe og dermed mindske virkningen af krisen i USA, men med en overvurderet Euro bliver det svært at undgå den. England er anden historie, i mange henseender meget mere lig USA. Årtiers satsning på den finansielle sektor som den bærende sektor i økonomien og tilsidesættelse af andre sektorer, der har været hårdt ramt af et overvurderet pund, samtidig med at olieeventyret i Nordsøen nu er definitivt slut, betyder at den internationale krise kommer til at gøre ondt. Rigtig meget, endda.

Vi er i den uhørte situation, at mange nu knytter deres håb til udviklingslandene, især Kina. Håbet er, at disse vil fortsætte med at vokse og dermed bidrage til at holde den internationale efterspørgsel oppe. Der er både i Asien og Latinamerika spirende forsøg på at opmuntre den regionale handel og skabe nye regionale monetære mekanismer, der kan mindske virkningen af krisen i det internationale finansielle system. Men hvis dette skal have en større virkning, vil det kræve en dyberegående omlægning af den økonomiske politik i disse lande, især i de store overskudslande som Kina og Japan. Skulle dette lykkes, hvilket man kan tvivle stærkt på, vil verden se en del anderledes ud på den anden side af den aktuelle krise.

Næste artikel om samme emne.

Kommentarer:
____________________________
Hej Thor !
Du skriver : ”Til trods for de grænseløse underskud har Bush-regeringen nedsat skatterne, engageret sig i kostbare krige og konstant øget forsvarsbudgettet. Det private forbrug er blevet øget ved let adgang til billige lån, ofte med sikkerhed i urealistisk oppustede ejendomspriser. Det,der måske er mere overraskende, er, at folk, som man ellers ville anse for rimeligt fornuftige, har villet forklare os, at dette var helt normalt og ikke spor risikabelt.”
Har du nogen kilder på det sidste ? Jeg kan erindre at have set Anders Fogh (?) udtale noget i retning af ”hvis der er noget, Bush har lært os, så er det at underskuddet ikke betyder spor…” , men ikke om jeg kan genfinde citatet -  genkender du nogen sådan politiker udtalelse ?
med de bedste hilsener
Mogens Winther
Pensioneret gymnasielærer
Nydamvej
Sønderborg
_____________________________

Kære Mogens
   
Det nævnte citat tillægges tidligere vice-præsident Dick Cheney:  "Reagan proved deficits don't matter".  Det skulle ikke undre mig, om der er danske politikere der har gentaget budskabet i de glade boom-år, men jeg erindrer ikke at have set det.  Anders Fogh er i 2007 citeret for følgende "Vismændene opfordrer i en rapport regeringen til at stramme finanspolitikken, men Anders Fogh Rasmussen (V) svarer igen ved at opfordre økonomerne til at omskrive lærebøgerne." (http://www.business.dk/oekonomi/fogh-oekonomer-maa-skrive-laereboegerne-om). 

Men lad os se på argumenterne.  Der er forskellige linjer afhængigt at hvilket underskud, der er tale om : Betalingsbalancen eller statsfinanserne.

1.  Når det gælder betalingsbalancen er det efterhånden blevet ret udbredt blandt økonomer at mene, at blot der ikke er et stort underskud på statsfinanserne, så spiller underskuddet på betalingsbalancen ikke nogen rolle, da det blot afspejler forholdet mellem den private opsparing og det private forbrug plus investeringer.  Hvis der er et stort behov for investeringer eller forbrug, så er det en privat beslutning at finansiere det ved at låne, og hvis befolkningen samlet set vil låne mere, end den vil spare op, ja så ved den, hvad den gør.  Og det samme for kineserne, der modsat har besluttet at spare mere op end de bruger.  Det løses så bare ved at den ene låner til den anden. Troen på at der eksisterer en sådan privat rationalitet har imidlertid fået sig et skud for boven under finanskrisen, både i Danmark og i udlandet, og det var kollektivet - det offentlige - der måtte gå ind og samle stumperne op.

2.  Når det gælder statsfinanserne vil de fleste økonomer mene, at man skal sørge for at underskuddet / overskuddet virker "mod den økonomiske cyklus", dvs. når økonomien tordner derudad skal man sørge for overskud for at dæmpe boomet og lægge penge til side, og når økonomien er i nedgang, skal man køre med underskud for at stimulere økonomien.  Helt gammeldags Keynesiansk politik.  Og formentlig den, Fogh mente skulle skrives om.  Argumentet blev bestridt i de glade firsere og halvfemsere ud fra to forskellige argumenter :

a.  Reagan var den første, der hævdede at skattenedsættelser ikke øgede underskuddet.  Skattenedsættelserne stimulerede nemlig økonomien, og dermed øgedes skatteindtægterne.  Det var den dengang så berømte "Laffer-kurve", som en iøvrigt ukendt sydstatsøkonom efter sigende præsenterede til Reagan på bagsiden af en serviet under en kampagnemiddag, se f.eks. http://en.wikipedia.org/wiki/Laffer_curve .  Skattelettelserne stimulerede rent faktisk økonomien, men det med underskuddet holdt ikke på mellemlangt eller langt sigt.  Se f.eks. Krugman:  http://economistsview.typepad.com/economistsview/2007/10/whos-laffering-.html.   Det har vist sig, at specielt når man har et overophedet ejendomsmarked, så kan man rent faktisk under boblen få øgede skatteindtægter uden at sætte skatterne op, så det giver en illusion af, at det hele hænger fint sammen - Irland er det seneste eksempel, men i Danmark har vi også set fænomenet i de glade Fogh år.  Blandt en meget indflydelsesrig fløj af amerikanske republikanere var troen på at "underskud spiller ingen rolle" ret solid op til for et par år siden.  Vice-præsident Cheney sagde således, at "Reagan lærte os, at underskud ikke spiller nogen rolle".  Se en gennemgang i f.eks. :  http://www.washingtonpost.com/ac2/wp-dyn/A26402-2004Jun8?language=printer 

b.  Der er en anden strømning af nyliberale, der har en anden og mere sindrig begrundelse.  Det er, at det historisk set har vist sig håbløst at skære ned i statens udgifter, når det går godt.  Det er derfor bedst simpelthen at lade underskuddet løbe, ind til det ikke er muligt længere, fordi statsgælden er blevet for stor.  Så kan man skabe stemning for at skære ned. Jeg erindrer at have læst argumentet for en 10-15 år siden, men jeg kan ikke på stående fod give en præcis reference. Hvis der er nogen, der kan hjælpe mig med referencen vil det være meget velkomment.  Argumentet synes allenfals at fungere, som nedskæringerne rundt omkring i Europa for tiden viser - der bliver slagtet hellige køer i et hidtil uset omfang.

Læst 12432 gange
Bedøm denne artikel
(0 bedømmelser)
Thorbjorn Waagstein

Thorbjørn Waagstein, Economist, PhD, since 1999 working as international Development Consultant in Latin America, Africa and Asia.

Relaterede artikler

Mere i denne kategori:

2 kommentarer

  • Thorbjorn Thorbjorn Says: Fredag, 15 september 2017 22:31

    Godt spørgsmål, Mads. Overfladisk set er der en del, der tyder på, at der er igang med at blive bygget nye "bobler" op: boligmarkedet i flere lande, herunder Danmark, aktiemarkedet i USA osv. Men jeg har ikke kigge nærmere på det. Skal gøre det, når jeg har tid. Så hold rebet klar.

    Anmeld Kommentar link
  • Mads Lundwall Mads Lundwall Says: Fredag, 08 september 2017 11:00

    Kære Thor

    Vi venter på "Kan kapitalismen reddes fra sig selv? (2)"
    Hvis du siger nej, er tiden vel inde til at surre sig til masten.

    /Mads

    Anmeld Kommentar link

Skriv en kommentar

Sørg for du indtaster de påkrævede oplysninger (*).
HTML kode er ikke tilladt.